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減稅知時節,紅利正發生

發布時間:2019-04-15 10:01  來源:未知  編輯:東莞報業網  
  減稅知時節,紅利正發生

  “好雨知時節,當春乃發生。”

  2019年4月,增值稅減稅正式落地,標志著大規模減稅從逆周期調控的“舊配角”升級為“新主角”。我們認為,這一轉變驗證了中國經濟“增質”時代下沉政策重心、激活微觀動力的新思路,有望釋放出三重紅利。第一,約51%的減稅紅利預計將通過“降價效應”轉化為消費者福利,有效緩沖“豬周期”的通脹沖擊。由此,2019年通脹走勢雖有起伏,但風險可控,CPI同比增速突破3%的可能性較小。第二,約49%的減稅紅利料將直接惠及企業部門,抵減PPI增速低迷的外溢影響,穩定企業利潤增速和投資意愿。第三,大規模減稅實現了供給側改革“2.0”的關鍵一躍,不僅有助于推動資源向新興產業配置,亦將漸次減弱宏觀高杠桿的結構性風險。得益于上述紅利,2019年“豬周期”不會實質性壓縮貨幣政策空間,央行仍將在穩健立場下保持流動性的合理充裕。基于貨幣政策和減稅紅利的雙重支持,中國經濟有望在二季度延續企穩趨勢,經濟“增質”所培育的理性繁榮值得期待。

  紅利之一:紓解“豬周期”通脹沖擊。2019年開年至今,新一輪“豬周期”來勢洶洶。面對由此產生的通脹壓力,4月1日及時落地的增值稅減稅有望發揮重要的緩沖作用,全年通脹走勢雖有起伏,但風險可控。CPI同比增速突破3%的可能性較小,全年通脹中樞料將升至2.5%。

  其一,“豬周期”的通脹沖擊。鑒于2018年四季度以來生豬供給能力已跌至歷史低位,疊加非洲豬瘟的后續影響,本輪“豬周期”引致的豬肉價格上升和通脹上行壓力恐將超越上輪水平。根據我們估算,2019年全年豬肉價格漲幅的基準預測是50%,極端情況下可能達到60%。考慮到CPI中的豬肉價格權重為2.5%,因此“豬周期”對全年通脹的提振作用約為1.25個百分點,極端情況下可達1.5個百分點。

  其二,增值稅減稅的“降價效應”。根據學術研究[1],我們以消費規模為權重,計算得全行業消費者對增值稅的平均稅負承擔比例約為51%。這意味著,本次增值稅減稅每下降1單位稅負,就有0.51單位轉化為消費者福利,并通過市場競爭下的商品價格下降體現出來。根據我們此前研究,2019年增值稅減稅預計降低稅負約8657億元。因此,可以初步推算,相應的“降價效應”有望拉低CPI同比增速約為0.61個百分點。

  其三,“升-降-穩”的通脹走勢。經過增值稅減稅的對沖后,2019年“豬周期”的通脹凈沖擊在基準情況下僅為0.64個百分點,在極端情況下為0.89個百分點。再考慮到2019年總需求難有內生性的強勁復蘇,除豬肉外,其他消費品的通脹動能較弱,因此2019年全年通脹風險不會失控,CPI同比增速突破3%的可能性較小。但是,值得強調的是,“豬周期”和“降價效應”的效果在時序上并非完全匹配,由此將導致季度通脹的反復起伏,形成“升-降-穩”的走勢。我們預計,2019年二季度,“豬周期”將是主導因素,推動通脹壓力階段性高企,沖至全年高位;三季度,增值稅減稅的“降價效應”開始發力,抵減“豬周期”的部分影響,引導通脹回落;四季度,隨著“穩增長”政策開始喚醒內生需求,總需求初步擴張,并帶動CPI同比增速的企穩反彈。

  紅利之二:穩定企業盈利和投資意愿。2018年11月我們曾經撰文指出,工業企業盈利下滑并帶動制造業投資降速,將是2019年“穩增長”的核心挑戰之一。2019年年初至今,PPI的低迷正在推動這一憂慮加速兌現。歷史數據顯示,2012-2018年,工業企業利潤月度同比增速與PPI月度同比增速的相關系數高達0.58。2019年1-2月,隨著PPI同比增速下滑至0.1%,工業企業利潤的累積同比增速降至-14%,制造業投資的累積同比增速降至5.9%。面對這一挑戰,本次增值稅減稅將成為關鍵的穩定器。根據我們的測算,本次增值稅減稅紅利中,除流向消費者的51%外,剩下的49%部分將直接惠及企業部門。其中,約3145億紅利將流向工業企業,并轉化為企業盈利。這預計將對2019年規上工業企業利潤的同比增速產生4.7個百分點的正向影響,對主營業務利潤率產生0.3個百分點的提振作用,從而減緩企業盈利的下行趨勢。與此同時,前期“穩增長”政策亦正在激活企業的微觀活力。以2019年1月為起點,經濟動能指標(新訂單-產成品庫存)連續反彈,表明企業走出“去庫存” 階段的步伐正在加快,并引導了PMI在3月超預期回升。如果這一趨勢能夠延續,未來有望漸次推動PPI增速走出低谷。基于上述作用的合力,2019年工業企業利潤增速雖然中樞下行、走勢疲弱,但不會出現失速風險,并有望在下半年開始逐步企穩。

  紅利之三:推進供給側改革“2.0”。從更長遠的視角來看,不同于此前的逆周期調控,2019年大規模減稅由“配角”升級為“主角”,構成了供給側改革“2.0”的關鍵一躍。其在加碼“穩增長”的同時,亦有望為“促改革”、“調結構”和“防風險”提供長期助力。第一,在要素配置層面,如果財政刺激一味依賴擴大財政支出,則會過度增強政府對市場的干預,導致經濟結構扭曲、資本回報率下降、擠出私人投資等資源錯配問題。[2]與之相比,增值稅的減稅紅利能夠通過市場優先配置到高效率的主體,進一步發揮市場的調節功能,為要素價格市場化改革的后續深化夯實基礎。第二,在產業結構層面,增值稅減稅對微觀企業的生產效率具有顯著且持久的提振作用,這一作用對私企的影響力度強于國企,對高新技術行業的影響力度高于其他行業。[3]因此,大幅調降制造業增值稅稅率,有利于激發民營、中小企業活力,加速中國戰略性新興產業和新經濟的成長,使“知識紅利”更加充分地推動中國制造業的高端化發展。第三,在債務結構層面,增值稅減稅雖然不影響企業的總體杠桿水平,但是能夠顯著改變企業負債的期限結構,降低流動負債占比,提高長期負債占比,且私企、中小企業對這一作用更加敏感。[4]得益于債務結構的優化,企業將減少風險壓力更大的流動負債,避免因市場流動性沖擊而觸發大規模違約風險,不僅增強了對債務通縮的免疫力,亦將為結構性去杠桿打開騰挪空間。

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